Munger, la ventaja competitiva de Buffett

Warren Buffett es, indiscutiblemente, el mejor inversor de todos los tiempos. Desde 1965, su compañía Berkshire Hathaway ha generado una rentabilidad media anual del 20,8%, frente a un 9,7% de la Bolsa americana (Standard and Poor’s 500).

Pero, aparte de la enorme influencia que tuvo sobre él su mentor Benjamin Graham, ¿es todo el mérito suyo? ¿Hay alguna otra figura relevante detrás del gran éxito de Berkshire? Desde mi punto de vista, y desde la del propio Buffett, esa persona es sin duda su socio y amigo Charlie Munger.

Munger, natural de Omaha, como Buffett, trabajó durante su juventud en el supermercado del abuelo de Buffett, pero no fue allí donde se conocieron. Después de años viviendo en otros lugares, Munger volvió a Omaha en 1959, y fue entonces cuando conoció a Warren Buffett a través de unos amigos comunes.

En palabras del propio Buffett, ambos conectaron enseguida, y después de unos años hablando sobre ideas de inversión, Buffett convenció a Munger para que dejase su trabajo en el mundo del derecho y montase su propia firma de inversión.

De 1962 a 1975, Munger consiguió una rentabilidad media anual del 24,3%, frente a un 6,4% del Dow Jones. ¡Nada que envidiar a las rentabilidades obtenidas por el propio Buffett! Y en 1978, Charlie Munger fue nombrado vicepresidente de Berkshire Hathaway.

Pero ¿por qué es tan importante la figura de Charlie Munger? ¿Qué ha aportado al proceso inversor del oráculo de Omaha? Sin lugar a dudas, una de sus principales aportaciones se puede resumir en una palabra: MOAT.

Hasta entonces, Warren Buffett se había centrado en invertir en compañías que cotizaban muy baratas, y no le importaba si el negocio era malo o si el equipo gestor no era el más adecuado. Con la llegada de Munger empezó a dar importancia a la calidad del negocio, y pasó a invertir en compañías capaces de generar altas rentabilidades sobre el capital empleado de forma sostenible gracias a la presencia de barreras de entrada, ventajas competitivas o moats.

Un moat es una característica, o conjunto de ellas, de una compañía que son difíciles o imposibles de copiar o imitar, y que hacen que esté protegida frente a la competencia.

Gestores y analistas tenemos que identificar las ventajas competitivas de una empresa y vigilar su continuidad

Hay muchos tipos de ventajas competitivas, dependiendo de su origen. El trabajo del inversor y antiguo director de análisis de Renta Variable de Morningstar, Pat Dorsey, ha ayudado enormemente a otros inversores, como nosotros, a clasificar e identificar los distintos tipos de moats.

Por ejemplo, una compañía puede tener una ventaja competitiva porque es dueña de una marca potente, que hace que el consumidor esté dispuesto a pagar más por su producto que por el de los competidores. Es el caso de marcas de lujo como Dior, Louis Vuitton o Gucci. O puede que los productos de la compañía estén protegidos por patentes, como es el caso de las compañías farmacéuticas, que durante el periodo de vida de la patente gozan de un monopolio.

Otro tipo de ventajas competitivas son los switching costs, o costes de cambio, que se dan cuando el beneficio de cambiar el producto ofrecido por una compañía por otro de la competencia es menor que el coste que le supone al cliente ese cambio. Por ejemplo, a la gente le cuesta bastante cambiar de banco, porque, aunque el banco de al lado le ofrezca las mismas o incluso mejores condiciones, cambiar de entidad le resulta muy farragoso (por el papeleo, cambio de recibos, etc.). Lo cual, hace que al cliente en la mayoría de las ocasiones no le merezca la pena cambiar.

También existen las ventajas de red, como la que protege a Facebook. En este caso, el valor del servicio que ofrece esta red aumenta con el número de personas que lo usan. De nada le sirve a un usuario estar en una red social, por muy buena que sea, si es el único usuario.

Por último, están las ventajas en costes. Es el caso de compañías que cuentan con procesos más baratos que los de la competencia. Por ejemplo, el caso de Ryanair frente a las aerolíneas de bandera como Iberia o British Airways.

Las ventajas en costes también pueden venir de la gran escala de la compañía frente a sus competidores. El ejemplo más clásico de este tipo de ventaja es la cadena de supermercados norteamericanos Walmart. Su gran tamaño le permite ser mucho más eficiente en la distribución y además tener un gran poder de negociación frente a sus proveedores.

¿Y por qué son tan importantes las ventajas competitivas? En ausencia de éstas, las compañías que generan altas rentabilidades sobre el capital empleado -¡y esas son las que más nos gustan!- atraen competidores, seducidos por esas altas rentabilidades. De nada sirve generar altos retornos si en cuestión de unos meses, o unos pocos años, otros empresarios detectan la oportunidad de negocio y la copian.

Inevitablemente, las rentabilidades de las compañías que operan ese negocio tenderán a caer y acercarse a su coste de capital. Los moats, precisamente, protegen a las compañías de la entrada de competidores y les permiten generar ROCEs altos de manera sostenible en el tiempo.

En palabras del propio Buffett, si tienes un castillo maravilloso (compañía), continuamente va a haber enemigos atacándolo e intentando quitártelo. Así que lo mejor es tener un castillo rodeado por un gran foso -¡que se traduce como MOAT en inglés!- que lo defienda.

Nuestro trabajo como gestores y analistas consiste no solo en identificar compañías con ventajas competitivas, sino también vigilar continuamente que esas ventajas siguen vigentes y monitorizar cualquier cambio tecnológico, nuevo competidor, etc., que pueda «atacar nuestro castillo».